线上买药的「龙卷风」，吹不动叮当快药

随着管控措施放开，小阳人们猛增，让过去常见的退烧药、感冒药“一药难求”。为此大家各显神通，有人不惜花不菲的价格购买海外仿制药，有人则会去昂贵的私立医院碰运气。

互联网高度发达的今天，更多人则在手机里各大购药平台上蹲守，试图让互联网的强连接，提升自己买药的概率。

敏感的资本市场似乎已洞悉一切。近期随着整体回暖，互联网医疗概念股几乎集体大涨——阿里健康短短33个交易日，便从3港币飙涨至短期高点10.14港币，涨幅超过220%；京东健康和平安好医生也不甘示弱，同期涨幅均超过120%。

然而，任何繁荣之下，总有人赶不上趟，资本显然对9月刚刚上市的同板块公司——叮当健康不太感冒，叮当健康板块下最为大众熟知的是线上买药平台叮当快药。上市以来，叮当健康一直在11.5元附近窄幅震荡，同行大涨与其无关，更糟糕的是其日均成交量小的可怜，只有800万出头，一些股民戏称其已成“死股”。

在北京感染高峰期，叮当快药还被消费者反映，有大批量泰诺林陈列药架上，但药师称无药可售，且不知道价格，由此引发网友讨伐。最终官方出面澄清：这些药品尚未入库，当时无法对其销售。

叮当快药做的到底是怎样一门生意？为什么在同行大涨之际，叮当快药撩不动二级市场的心？

杨文龙的算盘

如果从渠道的维度来看，叮当健康的核心收入来自线上，占比接近7成。

翻开财报，我们会发现，叮当快药的收入增长十分凶悍。

2018年，叮当快药的营收还只有5.85亿元，但到2021年增长到了36.79亿元，3年增长超过5倍，似乎是妥妥的成长股。

但这成长是有代价的。收入增长的同时，叮当快药的亏损也像洪水决堤一路放大。2018年至2021年，叮当快药的净利润分别为-1.08 亿元，-2.77 亿元，-9.24 亿元，-15.79 亿元，净利率看上去不忍直视，从-18.4%一路扩大到 -42.9%。

当然，这个亏损有优先股和股权激励费用的扰动，但即便扣除上述因素，叮当快药的表现依然不容乐观。

钱亏哪儿去了？我们可以从毛利率、履约开支、销售开支等三大要素找寻答案。

毛利率是反映企业盈利能力的关键指标，表示每产生1元收入扣除销售成本后，有多少钱可以用于支付经营期间各项费用（比如研发、营销推广），进而形成盈利。

叮当快药的毛利率总体处于下滑态势。2018年至2022年一季度，毛利率分别为41.1%、36.8%、34.4%、31.6%及33.9%。

对于毛利率下滑，叮当快药有自己的解释。

首先是产品组合的变化，更具体地说，其低毛利率业务比例正上升。

叮当快药的核心业务药品销售，包括处方药和非处方药，其中处方药毛利率低于后者。之所以处方药毛利率偏低，主要原因是国家医保控费和医药集中采购，使得处方药价格相比非处方药受到更严格的监管。

叮当快药在招股书中表示，2021年处方药市场整体毛利率介于10%至20%。但叮当快药表示，处方药外流是趋势，公司为了捕捉趋势，处方药销售比例有所提升。（注：所谓处方药外流是指医院开具处方后，患者可以凭借处方在医院外开药。）

其次，补贴也是压制毛利率的关键因素，换种说法就是：叮当快药的增长是烧钱烧出来的。2018年至2021年，叮当快药通过在线直营向用户的补贴总额直线上升，分别为8280万元、2.08亿元、4.12亿元、7.23亿元。在线直营的补贴比率分别为17.5%、18.7%、19.6%、21.9%。

需要注意的是，叮当快药每份在线直营订单的补贴金额越来越多，从2018年每单补贴8.8元，到2021年涨到12.8元。

此外，叮当快药的销售及市场推广开支和履约开支也相当费钱。

2018年以来，叮当快药的销售及市场推广开支占收入的比重常年在20%以上，2018-2021年分别为24.1%、21.8%、19.8%、22.7%。这一数据，明显高于同行的京东健康、阿里健康、平安好医生。这使得叮当快药自营线上平台的平均用户获取成本，从2018年的 5.9 元，一路飙涨至2021年的18.2 元。

最后来看支付骑手及第三方承运商的履约费用。2018年叮当快药这一开支比例曾达到过16.7%，2011年仍然达到11.2%。

关于商业竞争，有这么一个老段子：一条商业街，如果来的是犹太人，A会开修车行、B会开餐馆、C会开超市……总之不同的犹太人会做不一样的生意，习惯避开竞争。