这个市场！正在交易“公募调仓”吗？……
余力 Felix约 5 分钟就在近一周的时间，四大行再创历史新高，而继国有大行创出历史新高后，一系列城商行上市公司的股价也刷新了历史新高！……
于是，整个市场都开始猜测“对齐业绩比较基准”的定价逻辑了……
很多朋友可能还搞不太清楚这是怎么回事？我想在今天的文章里，我们就来简单捋一捋。在刚刚过去的5.7，监管层发布了一份《推动公募基金高质量发展行动方案》，其中提到了“建立与基金业绩变现挂钩的浮动管理费收取机制”，以及“强化业绩比较基准的约束作用”。
这里，什么叫“业绩比较基准”？
用大白话说，就是每个公募权益基金在合同里都要有一个业绩的“锚”（这个“锚”就叫做业绩比较基准，这个“锚”往往是一定仓位下的某个宽基指数，比如沪深300、中证800等等），这份《行动方案》提到了，如果未来公募权益基金明显跑输这个“锚”，那么其管理费收入可能会被降档，这么设置的初心很显然是让基金公司与投资者的利益进行绑定，也约束了基金经理的持仓结构，不要过度集中化地在某个赛道上去“浪”……
好！那么从最新一个季度看，相对于主流的业绩基准，目前哪些行业是公募主动权益超配的，哪些又是低配的？
我们可以做一下统计。由于目前全市场有大约60%的主动偏股混合型公募的业绩比较基准是沪深300和中证800，所以这里，我就用简单地用沪深300这个指数进行一下对标。从下面两张表格中，大家可以看到，目前公募欠配率最高的五大一级行业分别是银行、非银金融、公用事业、交通运输和建筑装饰，其欠配率分别为9.9%、9.5%、2.7%、1.8%和1.4%，目前公募超配率最高的五大一级行业分别是电子、医药实物、电力设备、汽车和机械设备，其超配率分别为8.5%、4.7%、3.8%、3.0%和1.9%。
图：公募欠配率前五大行业在5月以来的涨跌幅
数据来源：Wind，力的期权工作室整理
图：公募超配率前五大行业在5月以来的涨跌幅
数据来源：Wind，力的期权工作室整理
上面说了，由于整个《行动方案》是5.7发布的，无巧不巧的是，从5.8-5.15这一周里，公募主动权益明显低配的行业涨幅明显，公募主动权益明显超配的行业跌幅明显，于是这个时候，我们听到了一种声音——“公募基金开始大批量调仓了……”
情况就是这样吗？我想这个地方，可能就存在一些误解了，因为公募基金开始调仓了，和有资金预期未来公募要调仓了，这完全是两件事情。事实上，如果后续具体指引真的落地，会给予一大批公募权益基金根据自己持仓风格，修改业绩比较基准的时间窗口期，在这个窗口期内，有些原本以中证800为比较基准的基金也可能会因为基金经理本身擅长小市值风格，而更换成中证500或其他宽基指数。当前也不少基金公司已经在内部开始讨论，对新规进行解读，让旗下的基金经理根据自己产品风格情况，看看是不是要调整业绩比较基准，所以导致5.8至今这轮行情，我想更多应该是交易公募未来调仓行为预期的资金，而并非是公募基金本身的调仓。
从短期的角度，我认为把上面两张表格了然于心仍然非常重要，这是因为毕竟在具体指引细则没有落地前，尽管可能有几天会阶段性回归，但“公募超配-欠配”的定价逻辑可能还会反反复复的存在，这个时候，若公募大幅超配的行业还能有很强的上涨趋势，那只能是这个行业因某个事件大幅强化了逻辑（比如1月末的Deepseek），或是其他一路的资金（比如融资盘）大幅增持，所以对于这些超配的行业，追高追涨的思维暂时要谨慎。
从长远的角度看，这个新规的影响是相当深远的，因为在新规的引导下，全市场的主动权益基金经理需要逐步形成指数化的思维，形成一个底仓型的思维，而不是所谓精选二三十只个股搏一把。其实过去，并没有太多权益基金经理会关注 “基准”这个概念，更多的是另外两个字——“抱团”。
为什么会“抱团”？因为他们的考核主要是基于同类基金彼此之间的相对排名，排名高则kpi好，排名低则kpi差，kpi又直接和收入挂钩，于是这就导致过去没有多少主动多头的基金经理会真的去对标合同上写的那个业绩比较基准，为了博取更加靠前的排名，天然暴露的往往都是成长因子，追求都是高弹性的行业，然而，这个新规以后，大家的对标就不再是简单的“比你好，比他好，比周围好了”，而是要比一个个宽基指数好了，这对于各大宽基指数里的权重股来说，确实构成一个长逻辑。
……
最后，回到当下的市场，目前成交量的不足仍是制约进一步上攻的一大因素，近一周的日均成交量只有1.27万亿，继续低于1.3万亿，各大指数仍然保持一个“扶墙”的思维，即临近压力位多一份谨慎，临近支撑位多一份坚定，如之前《节后开门红！5月的融资盘，会不会回归？……》文章里所说，如果量能维持到了1.4万亿以上，则视为一个更加积极的信号。
至于下一阶段组合上的配置，在cpi、ppi等数据还处在反反复复的阶段，“杠铃组合”仍然是一个值得关注的组合，正如我过去文章中数次曾经提到的12 个字——左手红利为盾，右手科技为矛，这 12 个字本身就是一种杠铃组合，只不过结合每个月的日历效应，以及 A/H股息率的相对性价比，我们可以对每个月的杠铃组合进行微调和修正，站在 5月中旬的时点，所谓的“左手红利”可考虑大盘红利与港股红利之间适度的平衡……
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