再次缩到1.2万亿！对于当下，怎样才算改变格局？……
余力 Felix约 5 分钟近一个星期，上证综指围绕着3400上下反复震荡，全A指数也反复冲击着前期的“放量压力位”，今天轮到TMT，明天又到红利，这样的来回拉扯，究竟要到什么地步，才算格局上的改变？……
从我的角度，大道至简，一个看价，一个看量。
从价的角度，我在之前的文章里已经提过，相比于是不是回到3400点的整数关口，我更看重的是上证综指后续能不能突破今年3.18的高点，这是因为从去年四季度至今，一些大市值指数，包括上证综指，包括沪深300，A500等指数还没有走出一顶比一顶低的格局，之前的四个顶（去年10.8、11.8、12.10、今年3.18）都对应了阶段性的“天量”，尤其是前三个顶，分别对应全市场3.5万亿、2.7万亿和2.2万亿的量能，所以如果后续能以放量的形式突破3.18的高点，则对于改变去年四季度以来一顶比一顶低的格局，才具有重要的意义。
从量的角度，上周五的成交量曾放大到1.5万亿，然而这个放量并不解读为活跃度的跃升，因为整个一周所呈现的是下跌交易日放量，上涨交易日缩量的特征。我曾经说过，成交量有两种理解角度，一种是活跃度，一种是分歧度，如果前几天的量能不大，某一天突然放量异动收阴，我们更多会把这种放量理解为分歧度，而不是活跃度，通常来说，真正有助于推动上行的放量是上行过程中温和的放量，每一天的量能不需要放的太多，但却始终有多一点的买盘愿意承接，所以说，对于当下，真正有意义的信号是滚动五天的日均成交量超过1.4万亿，同时这五天的涨跌幅还要大于0。
对于每一轮的行情，我最在乎的是哪路资金推动了行情，这是因为什么样的增量，就会造就什么样的（结构）行情。现在的大盘早已不是1000只票、2000只票的大盘，而是5000多只票的大盘，每个板块、每个行业都能“雨露均沾”的情况很少，去年11月的行情，是游资盘+融资盘推动的行情，所以全市场只涨中小盘，大市值的指数没怎么上涨，今年2-3月的行情，是南向（加仓港股）+融资盘推动的行情，所以上涨的板块主要集中在泛科技，红利等指数反而是下跌的。
从4.8至今，有几点非常清楚。首先，融资盘并不是主要的推手，目前的融资余额还是18000亿出头，刚刚回到4.8那一天的水平，ETF也从4月下旬开始持续净流出，5月至今，所有股票型ETF的区间净流出额近700亿，市场的两股增量一边是以险资为首的配置型资金，在增持高股息的红利，另一边则是以量化中性为首的私募类资金，一路增持着小微盘。
图：今年2月到5月，每月ETF新发规模走势图
数据来源：Wind，力的期权工作室整理
那么，在目前快速轮动，尚未突破的格局里，你可能怎么做？从我的角度，多考虑平衡，少一些追涨，可盯住“杠铃组合”（左手红利低波，右手科技成长），利用小微盘成长上涨的交易日，从杠铃的右端逐步向左端移动，这种操作本身就是一种“高抛低吸”，背后的逻辑主要基于以下的三个原因：
一是日历效应。从历史上看，6月中下旬的市场更容易回归现实数据，在这个过程中，沪深300相对于中证1000具有相对更高的胜率，从下图中可以看到，在过去20年里，沪深300在6月份跑赢中证1000的胜率为60%，相对收益率均值为1.23%，“大市值效应”在全年12个月份里排名第三，仅次于4月份（正好是一季报的密集披露月）和10月份（正好又是三季报的密集披露月）。
表：过去20年，“中证1000-沪深300”在6月份的相对涨跌幅
数据来源：Wind，力的期权工作室整理
二是中性产品的超额情况。本轮微盘股的行情，很大程度与量化中性产品这股边际增量有关，然而，量化中性这一股增量很大程度地取决于产品本身的超额情况，前期的超额好，动量强，买单的人就多，但如果超额暂时消失了，甚至回撤了，买单的人就可能少了。4.7那一天，各大小市值指数都下跌了两位数以上，这为后续量化中性的超额打出了一个巨大的“坑”，此后的两个月里，微盘股从大坑中爬升，相对于中证1000自然产生了巨大的超额收益，可站在当下呢，微盘指数本身的拥挤度已经处于历史高位，中证1000期指的贴水也很难再像前两个月那样快速扩大，多头端的上行赔率有限，空头端的贴水可能收敛回归，这两个因素合起来，对于存量中性产品的超额收益就相对不利了。
三是公募监管导向。5.7当天，证监会发布了《推动公募基金高质量发展的行动方案》，其中强调了公募权益基金业绩比较基准的作用，关于业绩比较基准对市场风格的影响，之前有几次的文章都已经详细分析，这里我再补充另一个视角，那就是从目前第一批浮动管理费率产品所设置的业绩比较基准看，均设置为沪深300、中证500、中证800和中证A500，没有一只选择了中证1000甚至更小市值的宽基指数，这其实已经透露了一个风向，那就是对于未来新发的全市场选股浮动管理费率产品，它的主流业绩比较基准大概率是大中市值指数，随着未来监管对于公募权益考核的细化指引落地，“公募欠配-超配”的定价逻辑仍会在整个下半年被反复演绎，这一点有利于大市值和红利低波类的指数……
突发跳水！红利再成“一抹红”！……（回头再看看昨天的文章） 1.3万亿！就差一个点！这一次会突破吗？…… 六月！等升波？等变盘？…… 18%的年化贴水！一个星期，触发了多少量化信号？…… 这个市场！正在交易“公募调仓”吗？……