洪灝：市场将如何定价沃什和贝森特的巅峰对决

周末，沃什在杰克逊霍尔全球央行峰会上发表了他就任以来第一场真正意义上的政策演讲。会前，市场预期沃什中性表态，毕竟沃什早就暗示过“前瞻指引早已不应该受欢迎了（overstayed its welcome）”。近七成基金经理押注沃什会维持模糊姿态。然而，沃什的讲话却异常鹰派，甚至还提出了一些具体的观察标准和数字尺度，也让美联储与美国财政部之间的政策边界重新被市场审视。

沃什认为，美国通胀并未如期降温，已经几年维持在美联储的通胀目标之上了。他明确表示，美联储必须确信“潜在通胀正以足够快的速度向2%的目标回归”，否则“我们还有工作要做”。沃什强调，2%这个具体的数字目标“不应有任何误解”。沃什还认为当前的美国经济并没有被政策所抑制：过去四个季度实际消费支出增长超过2%，今年以来私人内需增速接近3%，失业率维持在4.1%，申领失业金人数处于数十年低位。这一系列的消费和就业数据，显示美国经济的韧性。

同时，信用市场几乎没有任何紧缩迹象，公司债和杠杆贷款的信用利差处于历史低位，发行量非常强劲。企业盈利也很健康，标普500过去一年利润增长超过20%，利润率远远高于历史均值，盈利超预期的程度应该是我们有数据以来最强的一次。资本开支的加速很大程度上来自人工智能基础设施建设，今年企业资本开支增长中有一半以上与之相关。沃什承认，过去65个月持续偏高的通胀，责任在于美联储的政策自身，而非外部冲击。因此，沃什主张美联储回归一种“更安静、更审慎、不被市场牵着走”的沟通方式。

简言之，在峰会之前，市场认为沃什的政策基调是现有的经济数据给了沃什理由不收紧；而峰会之后，市场发现其实沃什的政策基调是现有的经济数据需要***不给***沃什理由不收紧。收紧政策的门槛在峰会之后大幅度降低。

图一：市场定价美联储基准利率将上调

不出意外，市场反应了鹰派重新定价。峰会当天，美债收益率全线跳升，美债收益率曲线变动幅度跻身沃什就任以来三次最大单日波动之一，而掉期市场一度将美联储9月加息定价为基准情形而非尾部风险，9月加息概率从沃什讲话前的35%左右，一路推高至接近60%。美元指数当日上涨0.4%，当周涨幅0.6%，创下六月中旬以来最大单周涨幅。美元兑日元一度突破160关口，日债市场也感受到明显溢出效应，2年期日债收益率朝着2%迈进，市场对日本央行9月加息的预期同步升温。相比之下，美国股市的反应显得克制多了。这倒也符合杰克逊霍尔历史上的惯例。除非讲话释放重大政策转向信号，否则美国股市通常不会马上出现剧烈反应。

然而，市场一时间的膝跳反应是否能对于后市有指导意义？当下，市场共识对于周末峰会的解读仅仅停留在了沃什峰会发言的本身，却看不到沃什和最近日渐活跃的贝森特之间政策的互动，以及这些政策整体对于全球风险资产价格的影响。