算力建设的下半场：资产负债表决定CapEx

而此前一天，SpaceX宣布获得约400亿美元的GPU设备融资。马斯克同时在X上警告，缺乏AI数据中心以外持续稳定收入来源的公司，正在失去债券融资渠道，Neocloud行业将迎来大规模淘汰。

显然，上面的事件指向了同一个推论：

算力战争的下半场，不再只是GPU、存储和电力的竞争，而是融资能力（即各家公司的资产负债表）决定CapEx可持续性的竞争。因此，进一步的问题是：

全球有多少公司具备为算力CapEx进行天量融资的能力，并可以将这种融资能力持续到2028年、甚至是2029年而不只是2027年？

先看2026年的数字。

摩根大通在10月份估计，全球AI相关资本开支将在2026年达到约9000亿美元。另一份行业研究估算，亚马逊、微软、谷歌和Meta四大美国超大规模云计算及科技公司（四大CSP公司）在2026年合计的资本开支大约7200亿至7450亿美元，两者粗略相除：

美国四大CSP公司的CapEx，相当于2026年全球AI相关CapEx估算的80%至83%。

必须说明，这不是严格意义上的市场份额。四大CSP公司的资本开支数字是各自公司的总资本开支，其中当然包含部分非AI投资，9000亿美元则是全球AI相关资本开支估算。两者口径不同，这个比例只能用于观察量级，不能当作精确统计结果。

但这个对照依然很有价值。它首先意味着，全球AI基础设施的投资重心，已经高度集中在极少数拥有强大资产负债表、庞大现金流和融资能力的企业手中。

更为值得注意的是，全球AI CapEx的估算并不只是四大CSP公司的投资。其他云服务商、Neocloud以及其他算力建设者，也需要投入大量资本。

考虑到四大CSP公司在2026年总资本开支中也包含部分非AI投资部分（估算占比大约为20%），则大致拍一拍，四大CSP的AI CapEx，相当于2026年全球AI相关CapEx估算的64%至66%。

于是，问题由此被提出：

如果四大CSP之外的那些公司并不具备强大的资产负债表包括庞大的现金流量表，如果那些四大CSP之外的公司无法在2027年特别是2028年继续融资，全球AI CapEx的可持续性会如何变化？

美国四大CSP公司拥有一个其他算力运营商很难复制的优势：它们并不完全依赖AI业务自身融资。微软拥有软件与云服务，亚马逊拥有电商和AWS，谷歌拥有广告与云业务，Meta拥有庞大的广告现金流。这些业务不仅能够贡献经营现金流，也能为债券融资、股权融资和长期资本开支提供信用基础。

Neocloud则不同。它们往往需要先融资购买GPU、建设数据中心，再通过出租算力获取收入，偿还融资成本并继续扩张。算力需求增长，并不自动意味着它们可以持续融资，有需求、有客户、有订单，也不意味着债券市场一定愿意提供资金。

当融资环境收紧时，资产负债表强大、融资能力强的公司仍然可以建设算力，融资能力弱的公司却不得不被迫缩减CapEx。因此，四大CSP之外的算力投资者，是有可能不是因为AI需求消失而退出，而是因为它们无法持续为需求增长提供足够的CapEx。

SpaceX的案例进一步说明了融资能力的意义和约束。SpaceX已经宣布约400亿美元的GPU设备融资安排。这是一笔极其庞大的交易，也说明马斯克能够利用公司信用、Starlink收入和发射业务等资源，为算力扩张获得资金。

但如果进一步考虑他所追求的10GW级别算力建设，问题就完全不同了。在美国建设1GW算力基础设施大致需要500亿美元的资金投入，那么新增10GW就意味着约5000亿美元的资金需求。如此庞大的资本开支，马斯克能否在2027年按计划落实？

因为SpaceX的财务基础、现金流规模和融资能力，仍然远不如四大CSP。如果四大CSP之外的算力投资者开始失去或部分失去融资能力，那么市场就不能简单地把AI需求增长等同于实际资本开支增长。

四大CSP公司当然会继续扩张，但它们在2026年全球AI CapEx的合计占比也就只有64%-66%，无法填补其他投资者退出或部分退出留下的缺口。

这当然不是意味着AI产业衰退，而是市场可能高估了能够参与下一轮算力CapEx的规模。如果说2027年的风险在于四大CSP之外的公司因为自身的财务报表不够强大逐渐退出AI CapEx，那么2028年则面临更深的约束，那时候，四大CSP自身也更需要更多的外部融资才能推动AI CapEx的同比增长。

当然，持续的、更强的AI CapEx回报会各种程度上缓解上述融资能力的约束。

（全文完）