美联储也迷茫了：如果失业不是周期性的？

在昨的美联储FOMC会议结束后，主席杰罗姆·鲍威尔（Jerome Powell）在华盛顿举行的新闻发布会上发表了约45分钟的讲话，回应了25个基点降息决定（将联邦基金利率目标区间降至3.50%-3.75%）、经济预测概要（SEP）和未来政策路径。

这里，我们要先提醒一下文本的读者（后面有更详细的分析，请阅读）：

昨晚的降息看似是常规的周期性调节，但美联储内部罕见的“9:3”分歧票，暴露了货币政策制定者在面对AI新经济时的迷茫。

当AI带来的“白领衰退”遇上逆全球化和资本开支支撑的“结构性通胀”，鲍威尔和美联储也站在了历史未遇的迷茫十字路口：

如果失业不是周期性的，怎么办？

议息会议后的发布会强调了美联储的双重使命（就业与通胀）间的“紧张关系”，整体语气谨慎鹰派，暗示进一步降息的门槛更高，并未承诺1月行动。鲍威尔重申决策高度数据依赖，尤其是鉴于政府关门导致的部分数据延迟。

鲍威尔的主要言论如下：

1. 对本次降息的评估

• “这次降息是风险管理措施（risk-management cut），旨在应对劳动力市场软化，但并非紧急行动。我们现在处于中性利率范围的高端（high end of the range of neutral），这让我们有空间观察经济表现。”
• 承认委员会内部分歧：“有趣的是，FOMC桌上的每个人都同意通胀仍过高，需要下降；也同意劳动力市场已软化，并存在进一步风险。尽管有三人异议（dissenting votes），但讨论非常建设性，我们达成了共识。”
• 解释为何12月而非1月行动：“基于最新劳动力数据和通胀冷却信号，我们选择现在降息。但数据收集有技术性扭曲（technical reasons），需谨慎解读，尤其是家庭调查数据。”

2. 经济展望与SEP解读

• “2026年GDP增长中位数预期上调至2.3%（较9月的1.8%），部分得益于消费者支出韧性（consumer spending has held up）。AI和财政政策也是积极因素，但尚未大规模影响劳动力市场——它只是故事的一部分，不是主要部分。”
• “失业率预期维持在2025年末4.5%、2026年末4.4%。劳动力市场下行风险近期上升（downside risks to employment appear to have risen），但我们预计将改善。近期强劲就业数据可能反映更高生产力。”
• “通胀仍高于2%目标，春季以来有所回升。我们需警惕反弹风险，但整体路径向下。核心通胀预测上调至2.6%。”

3. 未来政策路径的展望

• “我们尚未对1月做出任何决定（haven’t made any decision about January），但美联储处于良好位置，等待经济演变。点阵图显示2026年仅一次降息（median one cut），2027年另一次，这反映了内部分歧，一些成员更鹰派（prefer holding or smaller cuts）。”
• “政策声明信号了暂停：我们将考虑额外调整的程度和时机（extent and timing of additional adjustments）。这不是预设路径，而是数据驱动。”
• 回应量化紧缩（QT）结束：“我们已停止QT，并承诺持续购买国债以维持充足储备。这有助于流动性，但不是新宽松信号。”

4. 美联储独立性与外部压力

• 鲍威尔未直接回应特朗普批评（发布会后特朗普称降息“太小，应至少加倍”），但强调：“我们的讨论是最好的，思想深刻、尊重，并基于数据。”

美联储也没遇到过：

这一次，失业不再是周期性的

在传统的经济周期中，失业率上升通常意味着总需求不足，药方很简单：降息，刺激需求，企业招人。

但2025年末美国的劳动力市场正在通过一种“无声的软化”挑战这一逻辑。

正如我们所观察到的，尽管GDP增速尚可，但失业率却在顽固上升。这背后的推手并非单纯的需求疲软，而是AI带来的生产力置换。

一方面是科技公司的“瘦身增效”，巨额的AI资本开支（Capex）正在挤压人力成本。企业并非没有钱，而是选择将资金投向了算力而非人力。

另一方面是技能错配的固化， 降息可以降低企业的融资成本，但降息无法让一个被AI替代的初级程序员或数据分析师一夜之间变成高级AI架构师。

这对美联储构成了致命的逻辑挑战：

如果失业是结构性（AI替代）而非周期性（缺钱）的，那么单纯的货币宽松除了推高资产价格外，对挽救就业市场的边际效用将急剧下降。

美联储历史上曾面对劳动力软化和通胀顽固的组合，但从未如今日般叠加AI和技术转型。布鲁金斯学会的分析显示，过去Fed通过上调就业目标应对低通胀。

但是：

今日的AI可能已经永久得改变了美联储所谓“最大就业”的定义。

1970年代，Fed在劳动力市场软化时降息，却忽略了生产力结构性放缓，导致通胀失控。 圣路易斯联储回顾2021-2023年通胀经验时指出，劳动力市场反应（如工资压力）放大通胀，但当时无AI取代效应。

通胀未消：

关税与AI算力竞赛的“双重溢价”

在就业端“遇冷”的同时，物价端却拒绝“退烧”。

这构成了典型的“滞胀”（Stagflation）特征。

但其成因是全新的：

显然，AI军备竞赛支撑了“硬通胀”。尽管消费端疲软，但B端（企业端）对电力、芯片、数据中心基础设施的需求近乎疯狂。这种巨大的资本开支（Capex）不仅支撑了大宗商品价格，也维持了相关产业链的高热度，使得PPI（生产价格指数）难以大幅回落。

关税带来的“人为通胀”也存在。贸易保护主义抬头，供应链重组成本上升，关税成为了通胀的另一个支撑。

尽管鲍威尔在新闻发布会上试图将关税描述为“一次性价格冲击”，但这可能是一种策略性的低估。

比如，人民币大概率会升值，美国人需要花更多的钱来购买中国制造。

当“关税+AI投资”成为常态，通胀的中枢可能已经永久性地的上升。

 鲍威尔的困境：

这是“前所未有”的新问题

这就是现在摆在美联储面前“前所未有”的新问题。

美联储手中的工具只有一把锤子（利率），但眼前的钉子却变了形状。

• 如果继续激进降息（保就业）： 资金可能不会流向雇佣工人的实体部门，而是进一步涌入AI泡沫和资本密集型行业，同时叠加关税因素，导致通胀失控（重演1970年代噩梦）。

• 如果暂停降息或加息（抗通胀）： 高利率会加速企业用AI替代昂贵人力的进程（因为机器不休假，且折旧可控），反而加剧失业率的上升，刺破劳动力市场的泡沫。

这次议息会议上那3张反对票，正是这种政策忧虑的缩影：

有委员看到了通胀，也有委员看到了失业，未来如何面对，未知。

对未来的展望：

只能在“阵痛”与“新生”之间走钢丝

未来的路怎么走？

美联储可能正在面临美国经济进入一个“生产力J型曲线”的底部：

短期的痛苦不可避免。

AI对旧岗位的破坏速度快于新岗位的创造速度，叠加通胀粘性，美联储可能被迫容忍“更高的通胀目标”（比如事实上默许2.5%或3.0%），以换取就业市场的软着陆。这意味着2026年的货币政策将是摇摆不定、走走停停的（Stop-and-Go）。

长期而言，如果AI能如期带来全要素生产率的爆发，通胀最终会被效率的提升所消化。

鲍威尔现在面临的，不仅仅是加息或降息的数学题。当资本的回报率（由AI驱动）远远高于劳动的回报率，且通胀在蚕食购买力时，美联储的货币政策将不再是万能药。

对于投资者而言，继续“做多科技（AI生产力）+ 做多资源类资产（抗通胀）”应该是这种扭曲宏观环境下的唯一对冲之道。